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「損保業界」と「発展途上国」を結ぶ会の事務局です。

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  今日のテーマは 東京海上日動の「スチュワードシップ・コード」 です
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東京海上日動の「スチュワードシップ・コード」についてです。


東京海上日動は、『責任ある機関投資家』の諸原則≪日本版スチュワードシップ・コード≫の
趣旨に賛同し、本コードを受け入れることを表明しました。


2014年2月、「日本版スチュワードシップ・コードに関する有識者検討会」により策定、公表
された原則です。

本コードは、機関投資家が、顧客・受益者と投資先企業の双方を視野に入れ、「責任ある機関
投資家」として「スチュワードシップ責任」を果たすにあたり有用と考えられる諸原則を定め
たものです。


「スチュワードシップ責任」とは、機関投資家が、投資先企業との建設的な「目的を持った対話」
などを通じて、企業価値の向上や持続的な成長を促すことにより、顧客・受益者の中長期的な
リターンの拡大を図る責任を意味しています。


諸原則は7つあります。

原則1
 機関投資家は、スチュワードシップ責任を果たすための明確な方針を策定し、これを公表すべで
 ある。


原則2
 機関投資家は、スチュワードシップ責任を果たす上で管理すべき利益相反について、明確な方針
 を策定し、これを公表すべきである。


原則3
 機関投資家は、投資先企業の持続的成長に向けてスチュワードシップ責任を適切に果たすため、
 当該企業の状況を的確に把握すべきである。


原則4
 機関投資家は、投資先企業との建設的な「目的を持った対話」を通じて、投資先企業と認識の共有
 を図るとともに、問題の解決に努めるべきである。


原則5
 機関投資家は、議決権の行使と行使結果の公表について明確な方針を持つとともに、議決権行使
 の方針については、単に形式的な判断基準にとどまるのではなく、投資先企業の持続的成長に資
 するものとなるよう工夫すべきである。


原則6
 機関投資家は、議決権の行使も含め、スチュワードシップ責任をどのように果たしているのか
 について、原則として、顧客・受益者に対して定期的に報告を行うべきである。


原則7
 機関投資家は、投資先企業の持続的成長に資するよう、投資先企業やその事業環境等に関する
 深い理解に基づき、当該企業との対話やスチュワードシップ活動に伴う判断を適切に行うため
 の実力を備えるべきである。




スチュワードシップ・コードは、元々は英国で生まれたルールです。
信託銀行、投資信託、年金基金などの機関投資家がどのように行動すべきかを定めたルールです。
スチュワードシップ(Stewardship)という用語は、もともとは「財産を管理する人」という意味
です。

信託銀行や投資信託などの機関投資家は、基本的には個人からお金を集めて、その財産を管理する
ところに役割があるので、スチュワードシップという意味の範疇に入ってくるようです。



今回のルール作りの一番の肝は、機関投資家と会社との間で「話し合い」を行おうという点に
あるそうです。この「話し会い」のことをエンゲージメントと言ったりします。

この「話し会い」を行うことの何が良いのかというと、株主である機関投資家にとってみれば、
会社側がイカガワシイ行為をしようとした時に事前に説得できる可能性があります。たとえば、
収益を会社に内部留保して株主に配当しないとか、どこの馬の骨ともわからないような人を
取締役を選任するとか、会社側が言ってきたときに、それはちょっと待ってくれと言うような
ことができるわけです。

「話し合い」を通して、会社が機関投資家のアドバイスを取り入れることによって、より素晴
らしい会社になれるチャンスが広がるということです。また、会社側にしてみれば、一見納得
されかねない取締役の選任や投資活動などについて株主を説得できるチャンスになります。




昔は、株主というのは、株式に投資はするが、会社の経営にはそれほど口をださず、会社との
関わりは年1回の株主総会決議で、会社経営に無関心。配当のみ関心あり、ということが
多かったと思われます。

会社としては、誰も口を出されないので、株主を置き去りにし、好き勝手できました。


2000年に入り村上ファンドなどのような「もの言う株主」がでてきました。少なくとも
株主も会社のことをキチンと見張ってるという立場を示すことによって、会社のイカガワシイ
行為を抑止する力になりえたという側面はあるのかもしれません。


そして、現在は一方的に「ものを言う」という段階から「話し合い」のステージに来ています。
このような「話し合い」が現在なされていないかというと、そうではありません。

信託銀行や投資信託などでは、投資選定先の会社とのミーティングを行ったり、電話での問い
合わせなどを行っており、すでにこのような「話し合い」活動は広がりつつあります。


機関投資家向けのルールの策定において、注意しなければならないことは、あまりにルール
を厳しくしすぎて、広がりつつある「話し合い」の精神の芽をつまないようにすることです。


その意味でも、英国においてスチュワードシップ・コードがComply or Explainという形での
自主ルールである点は、日本においても見習うべき点かと思います。



しかしながら、「話し会い」を行うことについては大きく2つ問題があります。

1点目はインサイダー取引の問題、2点目は大量保有報告における問題です。



★インサイダー取引の可能性

「話し会い」を行うことの最初の問題は、会社と機関投資家の話し合いの場で、会社側が
未公表の重要事実を機関投資家に伝えてしまい、インサイダー取引を誘発してしまう可能性
がある点です。これは、会社と株主の距離を近づければ近づけるだけ、不可避的に生じて
しまい、問題があります。

では、インサイダー取引を防止するためにどのように対処すべきでしょうか。

まずインサイダー取引で押さえておくべき点は、2013年のインサイダー取引改正によって、
会社がインサイダー取引を行わせる意図で情報を開示した場合には、その情報伝達行為に
ついても処罰の対象となりました。したがって、会社と機関投資家が結託した「真っ黒な」
インサイダー取引というのは抑制されることになります。

一方で、会社側が「誤って」未公表の重要情報を伝えてしまった場合は、会社側は特段
インサイダー取引で処罰されることはありません。会社のミスで情報を伝えてしまった場合は、
情報の受け手の機関投資家側がインサイダー取引にひっかからないように適切に行動する
必要があります。具体的には当該会社の取引はひとまずストップしたうえで、会社に当該
情報を速やかに公表することを求めることになると思います。



★大量保有報告書の問題

英国のスチュワードシップ・コードでは、話し合いはある機関投資家が単独で行うのではなく、
数名の機関投資家が集まり協議します。ですが、株主同士が議決権行使などで合意をして
しまうと、大量保有報告ルールにおいて「実質的共同保有者」として扱われる可能性が
でてきます。

単に話し合いや自身の議決権の行使方針を伝えるだけでは、共同保有者としては扱われない
のでしょうが、集団的な話し合いの場で、それを超えて議決権の行使の合意がなされない
ように機関投資家としては気をつける必要がでてきます。



経営に口を出さず日常の営業活動として株の売買を行っている機関投資家は、金商法上、
報告義務について特例が認められています。すなわち普通の株主は、5%を超えたり、
1%の増減があった場合には、5営業日以内に大量保有報告をする必要があります。

一方で、経営に口を出さない(重要提案行為を行わない)機関投資家は、1か月に2回報告
で済ませることが可能です。


機関投資家としてはできるだけ大量保有報告の事務コストを減らしたいので、特例報告を
利用したいという思いがあります。一方で、会社に口を出しすぎると、特例報告は利用
できないという関係にあります。

また、重要提案行為に当たるか否かというのはケースバイケースで解釈されており、その判断
は微妙なところがあります。「少しおせっかいな機関投資家」と「もの言う株主」の区分け
というのはとても難しいようです。


スチュワードシップ・コードを表明した機関投資家として求められる役割は高度化しますが、
投資先企業が確実に成長し、機関投資家に利益をもたらすための役割を果たすことは、日本
経済において有意義です。


「株式の持ち合い」という、保険営業にしか主眼を置かない、無駄に資本を使うのではなく、
東京海上日動には、当該コードにのっとり、投資家としての役割を全うしてもらいたいです。


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